Нил Маккиннон: Мнение Баррозу по поводу путей дальнейшего развития еврозоны разделяют не все
Думки 13.09.2012 15:07
Глава Еврокомиссии Жозе Мануэл Баррозу в своем обращении к членам Евросоюза заявил (вполне ожидаемо), что странам ЕС следует откинуть всякие сомнения в необходимости сохранения единой валюты и начать прорабатывать шаги к более тесной экономической и бюджетной интеграции. Существующие на сегодняшний день планы по созданию банковского союза предполагают, что с июля 2013 г. ЕЦБ будет наделен дополнительными надзорными и регулирующими функциями (правда, подробности этих планов пока неизвестны).
Мнение Баррозу по поводу путей дальнейшего развития еврозоны разделяют не все. В частности страны-кредиторы внутри еврозоны не очень спешат принять участие в создании бюджетного союза, так как это означает неизбежное повышение их финансовых обязательств. Британский экономический обозреватель Мартин Вольф в сегодняшнем номере The Financial Times пишет о том, что программа покупки облигаций, проводимая вопреки оппозиции Бундесбанка, не может гарантировать еврозоне устойчивость. Кроме того, недавние предложения ЕЦБ о покупке облигаций рассматриваются Германией как «шаг в пропасть гиперинфляции», подтверждая опасения, что «ЕЦБ постепенно превращается в Банк Италии».
Мы по-прежнему считаем, что выкуп облигаций позволяет ЕЦБ лишь немного выиграть время, но не решает главной проблемы еврозоны, которая заключается в том, что ставка на жесткую бюджетную экономию лишь еще глубже загоняет страны в «долговую ловушку» и не помогает снизить до посильного уровня отношение долга к ВВП. В рамках существующей системы все бремя трудностей ложится на дефицитные экономики, а не на профицитные.
Реальность заключается в том, что без девальвации валюты корректировка конкурентоспособности через снижение реальных зарплат – слишком тяжелое в политическом смысле бремя для дефицитных экономик. Сегодняшние выборы в Нидерландах могут стать демонстрацией отношения населения стран с профицитной экономикой к предоставлению безусловных обязательств по финансированию других стран еврозоны. Продолжающиеся переговоры между ЕС/МВФ и греческим коалиционным правительством показывают, что власти Греции, как и население в целом, не готовы к дальнейшему «затягиванию поясов». Премьер-министр Испании Мариано Рахой также выступает против формального обращения страны за финансовой помощью, поскольку понимает, что ЕС/МВФ будут оказывать любую помощь только при условии более жестких мер экономии.
Между тем вчерашнее заявление агентства Moody’s о возможном снижении кредитного рейтинга США является напоминанием о том, что долговый кризис не ограничивается еврозоной. Moody’s надеется, что после президентских выборов, которые состоятся 6 ноября, американские власти предпримут необходимые усилия для снижения госдолга страны в процентном отношении к ВВП, который в настоящий момент находится на максимальном с 1950 г. уровне 73% (см. отчет Бюджетного управления Конгресса США). Moody’s также упоминает проблему предельного уровня госдолга США (16.4 трлн долл.), споры вокруг которого в Конгрессе в прошлом году вылились в ожесточенные баталии и привели к усилению волатильности на рынке облигаций. На наш взгляд, худшим вариантом развития событий после президентских выборов будет неспособность Конгресса договориться о путях решения стоящих перед страной бюджетных проблем. Неизбежным результатом этого станут резкие скачки процентных ставок и ослабление доллара.
Большинство наблюдателей ожидает, что завтрашнее заявление FOMC в той или иной форме будет содержать и указания на конкретные меры дополнительного монетарного стимулирования – что вполне логично в свете весьма негативного отчета о состоянии рынка труда, вышедшего в США в минувшую пятницу. На наш взгляд, FOMC может объявить о запуске программы выкупа активов, которая, однако, будет ориентирована не на казначейские обязательства, а на ипотечные облигации. Кроме того, Федрезерв может скорректировать и формулировку своего «прогноза» по ставкам – либо сдвинув срок действия близкой к нулю ставки fed funds rate с конца 2014 г. на 2015 г., либо поставив его в зависимость от снижения уровня безработицы.
Участники рынка акций естественно учитывают вероятность таких мер, и потому будет весьма интересно посмотреть, продолжат ли цены на акции (и на рискованные активы в целом) начавшийся недавно подъем. В последнем ежемесячном обзоре «Global Macro Watch» мы представили наши мысли относительно ограничений монетарной политики и пределов эффективности наращивания балансов центральных банков. Глава ФРС Бен Бернанке в своей речи на симпозиуме в Джэксон-Хоуле обратил внимание на издержки, связанные с увеличением баланса ФРС, но выразил мнение, что в настоящий момент выгоды такого увеличения превышают издержки. В данный момент инфляция не представляет проблемы, поскольку скорость обращения денег продолжает замедляться. «Ловушка ликвидности», возникающая в связи с плохой работой механизма монетарной трансмиссии, означает, что вливания ликвидности, осуществляемые центробанками, не ведут к расширению кредитования экономики или ускорению роста денежной массы, а «откладываются» банками в качестве избыточных резервов. Эта проблема сказывается на экономике как США, так и еврозоны и Великобритании.
Вместе с тем на определенном этапе дефляция и дезинфляция неизбежно сменятся ускорением роста цен. В центральных банках надеются, что смогут контролировать этот процесс, однако риск состоит в том, что на более позднем этапе власти в отсутствие возможностей для реструктуризации долга и жесткой фискальной консолидации могут пойти на ускорение инфляции с целью снижения реальной стоимости долга.
Дополнительный импульс нынешнему ралли рискованных активов придали последние комментарии китайского правительства, сделавшего акцент на активную бюджетную и консервативную денежно-кредитную политику. Эффект от реализации четырехлетнего плана инфраструктурных проектов на сумму 1 трлн юаней с точки зрения стимулирования экономики может быть ограниченным, поскольку некоторые из последних предложений касаются ранее одобренных планов, а не новых проектов. Также отсутствует подробная информация об источниках финансирования этих проектов, которая очень важна, учитывая ослабленность банковской системы Китая и сложности с финансированием, ощущаемые на местном уровне. Неочевидно и то, насколько на данном этапе необходимо дальнейшее увеличение и без того избыточных инфраструктурных мощностей (отношение объема инвестиций к ВВП страны составляет 50%).
Заключительная декларация прошедшего саммита АТЭС ориентирована на обеспечение экономического роста, структурных реформ и гибкого обменного курса валют. В этой связи стоит упомянуть сегодняшнее заявление министра финансов Японии Дзюна Адзуми о готовности принять меры против укрепления иены, которое уже сейчас наносит ущерб японскому экспорту и усиливает дефляционное давление. Проблема в том, что такие односторонние валютные интервенции уже доказали свою неэффективность, и в целом страны «большой семерки» и «большой двадцатки» не очень расположены к их проведению. Следующее заседание по монетарной политике Банка Японии состоится 18–19 сентября. Возможно, расширение баланса банка представляет собой более эффективный способ стимулировать некоторое ослабление иены.
Теги: Moody’s Бундесбанк Жозе Мануэл Баррозу ESM Нил Маккиннон Гермнаия Джэксон-Хоул Переглядів: 1475
